金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委(wěi)的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前(qián)地方债(zhài)的(de)规模和地方政府的偿(cháng)债(zhài)能(néng)力(lì)已经越(yuè)来越被重视。如何如何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括(kuò)地方(fāng)一般债(zhài)、专(zhuān)项债和包括(kuò)城投(tóu)债(zhài)在(zài)内的各种隐(yǐn)形债，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等(děng)在(zài)内的机构(gòu)投资者是地方债的(de)主要持有(yǒu)者，他们(men)普遍担(dān)心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中心提(tí)出，“化债工作(zuò)推(tuī)进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠(kào)自身(shēn)能力已无法得到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来(lái)，在土地(dì)财政(zhèng)缩水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题(tí)又凸显出来。在(zài)我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆(gān)率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实够高了(le)。需要调(diào)整中央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府的发债(zhài)规模，为地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为(wèi)，在当前中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转型的(de)关键阶段，维护地方政府的(de)信用(yòng)，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，在(zài)政策(cè)上大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上(shàng)支持(chí)地方政府(fǔ)通(tōng)过出(chū)让国有资产来偿债(zhài)。他(tā)表(biǎo)示这类(lèi)典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方(fāng)债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发(fā)行的公司债券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投(tóu)融资机构转变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府(fǔ)背书的(de)高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下(xià)设的投(tóu)融资机构，很难完全独立(lì)成为与政府(fǔ)无关的纯市场化的(de)企业。城(chéng)投(tóu)的债(zhài)务主要包括(kuò)向银行借款和发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方(fāng)式(shì)为(wèi)主，但后一种债权融资(zī)的规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额(é)估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快(kuài)速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投(tóu)平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城(chéng)投平台实际上(shàng)已经成为地方债务(wù)的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般(bān)债和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和。城投(tóu)平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大约(yuē)为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违(wéi)约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政府应确(què)保城(chéng)投债按时兑付(fù)，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前市(shì)场对(duì)地方政府债务(wù)增长和财(cái)政收入增速下降(jiàng)甚至负增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍(biàn)高于东部(bù)发(fā)达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对(duì)河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国(guó)的信用债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空用(yòng)分层现(xi世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空àn)象加剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区域被(bèi)边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南(nán)和(hé)天津等(děng)近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁、广(guǎng)西(xī)、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票面利率降幅也(yě)明(míng)显不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及(jí)预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城(chéng)投债(zhài)的按时兑付。因为违约(yuē)不(bù)仅(jǐn)不能(néng)解决债务(wù)问题，反而会恶化区域世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空(yù)信用环(huán)境，导致地方国(guó)企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经济发(fā)展的角度(dù)看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用(yòng)，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权(quán)人(rén)的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味(wèi)着城投公司能(néng)够具备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱(bào)”，意(yì)味着(zhe)对地方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮(bāng)助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通过政策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低(dī)息资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可(kě)否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上的(de)支持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三届(jiè)全国委员(yuán)会第五次会议(yì)第00503号(hào)提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探(tàn)索国(guó)有权益份(fèn)额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股(gǔ)权(quán)获得(dé)收入偿还债(zhài)务，典型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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